　　第一部分勾画了寻找做空机会的框架。第一章解释了仅基于高估值的做空风险，并勾画出一个更全面的识别做空思路的框架。第二章解释了杠杆业务的固有风险和产生一个做空思路的经营指标。第三章描述了商业模式问题和可以压低股价的增长故事转折点。第四章指出可以让企业陷入困境的主要财务假设问题。第五章解释了历史可以是一个很好的导航，为正在发生的危机找到出路，还解释了经济衰退和危机可能导致信贷周期的紧缩，从而暴露出特定商业模式的漏洞。

　　第二部分探讨投资框架和作为做空思路来源的知名投资者的公开建议。第六章深入研究了本杰明·格雷厄姆原创的价值投资原则和价值投资者关于做空的观点。它还包含一个对知名价值投资者基恩·马里·艾维拉德的独门专访。第七章穿越激进投资的历史，包括对知名激进投资者和空头比尔·阿克曼的独门专访。第八章举例说明什么时候跟知名投资者共舞或者与他们对赌是有用的，以及什么时候远离他们。第九章包含对马克·罗伯茨的独门专访和华尔街之外咨询集团做空思路研究的样本。

　　第三部分介绍了做空的风险和机制。第十章考虑了什么时候坚持或者放弃您的头寸，并提供了应避免的失误、陷阱和热门股票的事例。第十一章描述了做空机制和如何使做空不要成为购买股票的对立面。

　　作者贯穿全书的案例研究来说明现实中的做空框架。收集来自于过去的研究和一家有着二十年成功记录、专注于做空研究的公司华尔街之外咨询集团的案例。

作者简介

阿米特-库马尔(Amit Kumar)，美国注册金融分析师，美国哥伦比亚利德投资公司的投资组合经理，实战家。在股权投资方面经验丰富，特别对科技行业有深入了解。同时，在罗格斯大学商学院任金融学兼职教授。

精彩书摘

　　高卖、低买：高估值公司适合做空吗？

　　尽管低买和高卖通常对于做多思路奏效，仅基于高估值的做空通常也不会奏效。当一家公司的商业模式面临着明确的问题时，做空思路的投资观点才奏效，而高估值仅作为锦上添花。让我们来看看公司如何估值，以便理解为什么高估值不足以成就一个好的做空。

　　虽然有许多方法和指标来衡量一家公司，估值的基本思路归结为利润或公司潜在的现金流或公司拥有的资产价值。市场预期的收入、利润、现金流和资产价值驱动公司的股票价格。更高的预期使估值倍数上升（见文本框，“市盈率估值101”）。

　　市盈率估值101

　　市盈率（P/E）或股票价格与每股收益（EPS）比率是最常用的估值指标。10倍市盈率意思是投资者愿意支付10美元/每股获取上一年的1美元/每股的收益。

　　让我们考虑一个简单的问题。如果你的银行承诺在你的余生给你5%的年存款利率，你需要存多少钱才能每月获得10000美元（或每年120000美元）呢？答案是240万美元。在这种情况下，你的投资（240万美元）价值是年收益（每年120000美元）的20倍。简单地说，你投资的市盈率是20倍，也就是说，你愿意付出每一美元银行利息收入的20倍，因为预期收益率（或收益率）为每年5%。

　　你会失去你的银行存款是一个极低的可能性。投资于美国国债（政府债券）、投资级企业债、货币市场基金同样承担损失的低风险，但是，这些投资比简单的银行存款风险高。

　　投资者期望比存款更高风险更高收益率（或收益率）的投资，并会付出更低的市盈率倍数。股票比债券风险更高，所以它们的预期收益率会更高。如果一只股票以每股20美元进行交易，市场预期收益保持上一年的每股收益2美元不变，收益率为2/20（10%），市盈率倍数为20/2（10倍）。

　　现在，如果市场预期的每股收益在未来三年每年翻倍，市场仍将支付10倍的市盈率倍数吗？在这种情况下，该公司将在未来三年获得4美元、8美元和16美元或总共28美元每股收益（高于目前的股价）。如果大多数的收益流向它们的现金结存（记住：公司按权责发生制原则报告收益，而不是按照收付实现制原则），他们理论上可以在2.5年后通过回购它们的所有股票将公司私有化。

　　通常，低市盈率表明市场预期更低的盈利水平，高市盈率表明市场预期收益增长。一家有增长预期的公司的市盈率会高于10倍，并可能达到荒谬的水平（100至500倍），这取决于炒作和市场情绪。

　　相比它们的公允估值，市场可以疯狂地沸腾，引起广泛而持久的股价异常。虽然在这动荡期间你能坚持你的做多思路，当昂贵的做空对象持续上涨，贷款人很可能会迫使你去回补你的空头头寸。因此，仅根据高估值做空股票可能不是一个好主意。

　　举个例子，两家公司去年每股收益都是1美元，根据市场对它们未来收益的预期，它们的股价可能分别为每股10美元和每股30美元。股价30美元（或市盈率为30倍）的A公司预计将比股价10美元（或市盈率为10倍）的B公司获得更多的收益。让我们假设公司A未来两年的每股收益从1美元增长到3美元，而公司B继续赚取每股1美元。在这一点上，如果市场认为公司A已经达到了完全的盈利潜力，并决定支付A公司10倍市盈率（与B公司市盈率相同），A公司的股价将保持为30美元。

　　在这种情况下，如果我们仅仅因为公司A按较高市盈率倍数交易而做空它，我们会低估了该公司的增长潜力，做空它将赔钱或充其量保本。在更乐观的情况下，如果市场认为公司A在未来几年能以相同的比率保持盈利增长，公司A将继续维持溢价倍数。在这种情况下，做空将赔钱。

　　了解可持续增长的驱动因素（产品的市场规模、产品的独特功能、竞争动态、产品保质期、竞争对手设计并带给市场的替代品或竞争产品的所需时间）和偏离成长轨迹的明确理由或催化剂是很重要的。做空一家很难预测的开放式增长的公司不是一个好主意。这样的做空往往是错误比正确更多。

　　在90年代末的互联网泡沫时期，没有历史销售数据的公司按照期望的倍数进行交易，似乎传统行业的估值方法不适用于美国的科技公司。即使科技公司有出色的销售，如思科公司，也按照疯狂的倍数进行交易。企业价值销售比率或市销率是最常用的快速增长科技公司的估值指标。

　　1998年7月，思科公司公布的年收入为85亿美元，由于高端交换机单位产品销售量大增，收入比上一年高出30%，股票按接近收入10倍、市值约为850亿美元进行交易。一年后的1999年7月，思科公司公布的销售额增长了40%，达到121亿美元，股票按收入的大约20倍、市值约2100亿美元进行交易。41999年7月，预计思科公司的收入继续按40%增长多年，它的估值似乎可以延续吗？

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前言/序言

做空不适合胆小的人。一些人通过做空创造财富，很多人通过做空也失去财富。做空股票对于财务经验丰富和成熟的投资者而言，需要强大的损失承受能力。它可能潜在地威胁到您的财富。虽然这本书可能是一本有用的寻找成功做空思路的指南，但是当涉及到事实上做空股票时，您对自己的投资负责。在采取任何行动之前，请咨询您的财务顾问。

谁应该读这本书？

这本书为个人和专业投资者、金融类学生和教授、股票市场记者和其他股票爱好者提供了一个发现杰出的做空思路、避免常见的陷阱和热门股票的研究框架。投资者和专业分析师会发现这本书揭露和推销新的做空思路是很有用的。金融专业的学生寻求专业分析师的职业生涯可以受益于这本书。金融教授可以借鉴本书中的各种例子和做空框架，以补充传统股票分析教科书的不足。股票市场记者、股票博客和其他股票市场爱好者会发现这本书密切关注的可能被股票市场忽略的做空思路背后的那些常见主题是有用的。

您为何应该读这本书？

购买股票是一种天生的心理倾向。道琼斯工业平均指数（DJIA）从20世纪20年代的100点之内持续上升到2007年的14000之内，产生年复合回报率约为6%。做空股票在这一背景下似乎像是逆流而行。上涨的潮汐常常举起甚至最不适航的船只。自17世纪以来，交易所的交易在阿姆斯特丹开始时，做空者从价值不大的股票中获利；然而，做空的书籍寥寥可数。好的投资书籍在长线思路中阐述了下行风险；然而风险分析总能从做多思路中找到一个风险或另一个风险。

做空股票并非完全是买入股票的对立面，长做多思路的风险分析可能并不总是检测到明确的做空信号。发现做空思路需要更多的分析。我在本书中提出了一个揭露下跌股票背后的常见主题的框架，以寻找杰出的做空思路。

虽然做空本来就有风险，但是投资者可以从精心研究的做空思路中获利。当一个做空的观点指出一个特定行业的特有问题，投资者可以做空这个行业的股票和行业基金以获取超出市场回报率的收益。虽然投资者可能并不总是选择做空思路的行动，但是他们还可以通过使用该框架来分析他们现有的投资组合的弱点以避免损失。

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